Das Risiko einer größeren Abwärtskorrektur schätzen wir als gering ein.
Das Hilfspaket zugunsten von Griechenland verschärft die Schuldensituation sowohl der Länder Europas, die eine verantwortungsvolle Fiskal- und Sozialpolitik betrieben haben wie auch jener Staaten, die wegen des Verschuldungsgrades ebenfalls in der Kritik stehen. Aufgrund der Explosion der staatlichen Verpflichtungen im Zuge der Finanzkrise ist das Thema "Haushaltssanierung" selbst mit der Verhinderung des Staatsbankrotts Griechenlands noch lange nicht vom Tisch. Alle Regierungen brauchen dringend Geld. Folglich werden Privatpersonen und Unternehmen fast überall mit einer deutlichen Erhöhung der Abgaben rechnen müssen, was sich auf die verfügbaren Einkommen und die Unternehmensgewinne auswirken wird.
Es ist jedoch falsch, zu früh negativ zu werden. Im Verlauf der letzten Monate sind die Risikoprämien im Aktienmarkt nicht nur in Griechenland auf ein interessantes Niveau angestiegen. Auch die Preismodelle für spanische und portugiesische Vermögenswerte zeigen eine erhebliche Unterbewertung an. Doch der Zeitpunkt für eine gezielte Erhöhung des Engagements in diesen Märkten ist unseres Erachtens noch nicht gekommen, da ein deutlicheres Unterschiessen der Aktien und Anleihen unter den fairen Wert durchaus möglich ist.
Aus einer globalen Perspektive sind zum jetzigen Zeitpunkt die phantastischen Unternehmensmeldungen und der - vor allem in den USA - starke Wirtschaftsaufschwung weit wichtiger als die Schuldenproblematik. Wir gehen davon aus, dass die Unternehmen weiterhin fähig sind, auch den nun recht anspruchsvollen Gewinnschätzungen gerecht zu werden und teilweise sogar mit unerwartet hohen Ertragssteigerungen zu überraschen. Das Aufwärtspotenzial der Aktienmärkte ist deshalb noch nicht ausgeschöpft. Der MSCI Weltaktienindex weist - gemessen an den konservativen Trendgewinnen - immer noch eine Unterbewertung von gut 13% aus.
Grafik 1: MSCI Welt: konservative Bewertung mit Trendgewinnen: 13% unterbewertet
Wir setzen auf die zyklischen Branchen wie Kapitalgüter, Energie, IT und Medien zu Lasten der Unternehmen aus dem Versorgungs- und Telekommunikationssektor. Die Aktien der kleinkapitalisierten Gesellschaften (Small Caps) werden gegenüber den Large Caps und Substanz- (Value) gegenüber Wachstumstiteln (Growth) übergewichtet.
Da Zinserhöhungen die Schuldenproblematik der Industrienationen verschärfen und die Konjunkturerholung gefährden könnten, erwarten wir, dass die FED, die japanische Notenbanken und die EZB noch längere Zeit eine Tiefzinspolitik betreiben werden. Kurzfristanlagen erachten wir deshalb als nicht interessant. Bis zu den 10-jährigen Anleihen sind die Zinskurven recht steil und flachen danach ab, was uns veranlasst, die Engagements in den kurzen und ganz langen Laufzeiten stark unterzugewichten und in den längeren Laufzeiten ein leichtes Übergewicht zu halten. Firmenanleihen bleiben gegenüber Staatsobligationen übergewichtet, auch wenn die Kreditspannen in den letzten Monaten massiv geschrumpft sind. Die absolute Bewertung ist noch als positiv einzustufen. Dies gilt vor allem dann, wenn man die verschlechterte Kreditwürdigkeit der öffentlichen Haushalte mitberücksichtigt. Schwellenländeranleihen sind aufgrund der Renditeaufschläge und der relativ gesunden Staatsfinanzen attraktiv. Das Augenmerk liegt auf in Lokalwährung denominierten Bonds.
Wir erwarten eine Stärkung von USD, CAD und NZD. Der EUR dürfte aufgrund der Schuldenproblematik anfällig bleiben. Der reale Wechselkurs des Euro wird sich über einen äußerst schmerzhaften Deflationsprozess, d.h. über tiefere Konsumentenpreise und Löhne, anpassen müssen. Der Schweizer Franken hat von der Eurolandkrise profitiert und ist bereits "leicht überteuert". Der USD dürfte zum CHF stärker werden. Das gemäß Kaufkraftparität massiv unterbewertete Pfund könnte nach den Wahlen zulegen.
Rohstoffe bleiben leicht untergewichtet. Das Engagement in Listed Private Equity wird etwas zurückgenommen, da sich die Disagios stark vermindert haben. Das gleiche gilt für kotierte ausländische Immobilienfonds. Das Übergewicht in Hedge Funds bleibt bestehen, da die Hedge Fund Manager derzeit attraktive Investitionsmöglichkeiten finden.