ZUSAMMENFASSUNG
- Frühindikatoren zeichnen ein positives Bild
- Binnennachfrage stärkt britisches und deutsches Wirtschaftswachstum
- Behalten Sie das chinesische Gewinnwachstum im Auge!
- Anleiherenditen uneinheitlich, Aktienmärkte steigen weiter.
ERFREULICHE FRÜHINDIKATOREN
Auf kurze Sicht sprechen die Frühindikatoren für solides Wachstum. Im Euroraum legten In-dustrie- und Dienstleistungs-PMI im November erneut zu, sodass der Gesamtindex auf den höchsten Wert seit 2015 stieg. Zwar gingen der deutsche und der französische Industrie-Einkaufsmanagerindex zurück, doch signalisieren beide Indikatoren nach wie vor Wachstum – und ihr Rückgang wurde durch die besseren Dienstleistungs-PMIs mehr als ausgeglichen. Der deutsche Ifo-Index hat seinen guten Oktoberwert weitgehend gehalten. Der Ausblick für den Euroraum ist demnach gut.Im dritten Quartal hat das deutsche Wirtschaftswachstum allerdings etwas enttäuscht; der Nettoexport war schwach und die Unternehmensinvestitionen haben nicht zugelegt. Die gute Beschäftigungssituation sorgte aber für einen ordentlichen Konsumanstieg, was immer eine gute Basis ist. Das britische Wirtschaftswachstum blieb im dritten Quartal stabil. Auch hier stieg der Konsum stark, der Nettoexport lieferte (aufgrund fallender Importe) einen positiven Beitrag und die Unternehmensinvestitionen legten überraschend stark zu. In den Zahlen zeigt sich das Brexit-Votum noch nicht. Dennoch glauben wir, dass die höhere Inflation infolge des schwächeren Pfundes und die große Unsicherheit nicht ohne Folgen bleiben.
In den USA hat sich der Markit-Einkaufsmanagerindex für die Industrie im November weiter verbessert, während der Dienstleistungs-PMI nur leicht nachgab. Der Gesamtindex signalisiert daher weiter ordentliches Wachstum; er stieg auf den höchsten Wert seit letztem November. Die Bestellungen langlebiger Güter machten einen kräftigen Sprung, vor allem wegen des star-ken Anstiegs der extrem volatilen Bestellungen von Flugzeugen. Ein besserer Indikator für die Ausrüstungsinvestitionen der Unternehmen sind die Bestellungen ohne den Verteidigungssek-tor, die moderat zulegten. Sie scheinen ebenso ihr Tief erreicht zu haben wie die Auslieferun-gen. Von September 2015 bis Juli 2016 war beides gefallen.
Das amerikanische Verbrauchervertrauen stieg im November stark; die Verluste im Oktober, dem Monat vor den Wahlen, wurden ausgeglichen. Auch im Euroraum verbesserte sich die Stimmung der Verbraucher. Sie reagierten auf die gute Finanzmarktentwicklung seit den US-Wahlen und hoffen auf höheres Wachstum.
NACHHALTIGE VERBESSERUNG DER CHINESISCHEN UNTERNEHMENSGEWINNE?
Eine der erfreulichsten Entwicklungen in China in den letzten Monaten war der Anstieg der Produzentenpreise nach der Deflation von März 2012 bis August dieses Jahres. Dazu hat auch der Rohstoffpreisanstieg beigetragen. Der Index mag die Preismacht chinesischer Unterneh-men daher ein wenig übertrieben darstellen, doch haben die höheren Preise zu einer Erholung der Gewinne geführt. Die chinesische Volkswirtschaft könnte sich nachhaltiger stabilisieren.
Doch Vorsicht: Der Anstieg der Gewinne und die bessere Konjunktur haben viel mit Infrastruk-turinvestitionen, Bauinvestitionen und Automobilkäufen zu tun. Alle drei Sektoren haben von staatlichen Konjunkturmaßnahmen profitiert. Wir werden genau darauf achten, was passiert, wenn diese Programme auslaufen – und wie der Staat dann reagiert.
ASSET-ALLOKATION: GEWINNMITNAHMEN BEI INFLATIONSINDEXIERTEN ANLEIHEN
Als wir im Juli eine Position in inflationsindexierten Anleihen aufbauten, hielten wir die Inflati-onserwartungen für äußerst niedrig. Mit der Linker-Position wollten wir uns für den Fall einer ansonsten zu defensiven Positionierung absichern. Wenn die Weltwirtschaft stärker wächst als von uns erwartet, ist das gut für inflationsindexierten Anleihen, was Untergewichtungen von Aktien, Emerging-Market-Anleihen und Rohstoffen teilweise ausgleicht. Seit Juli ist die Breakeven-Inflation in Frankreich, Deutschland und Italien um etwa 25 Basispunkte gestiegen. Dies lag an der Stabilisierung der Rohstoffpreise, der noch immer recht expansiven EZB-Politik und zuletzt auch an den Hoffnungen auf Konjunkturprogramme. Da sich aber die Lohndynamik nicht verbessert hat, haben wir uns zu sukzessiven Gewinnmitnahmen entschlossen.
An den Aktienmärkten gibt es klare Risiken, sodass wir die Untergewichtung von Aktien zwar verringert aber grundsätzlich beibehalten haben. Die Meinungsumfragen deuten fast unisono darauf hin, dass die Italiener beim Verfassungsreferendum am 4. Dezember mehrheitlich mit Nein stimmen – mit unklaren politischen Folgen. Am 8. Dezember könnte der EZB-Rat be-schließen, die monatlichen Wertpapierkäufe zu senken, da sich die Konjunktur stabilisiert hat. Die Diskussion über Zeitpunkt und Ausmaß der weiteren Rückführung der Wertpapierkäufe – das sogenannte Tapering – könnte dann anhalten. Angesichts dieser Unsicherheiten wollen wir die Aktienuntergewichtung nicht aufgeben, zumal sie vor allem Europa betrifft.
Die Diskussion über ein mögliches Tapering der EZB sowie die unterschiedlichen Wachstums- und Inflationsaussichten in den USA und Deutschland führten dazu, dass sich die Staatsanlei-herenditen auseinanderentwickelten. Die US-Renditen haben ihre jüngsten Höchststände ge-halten, die deutschen Renditen sind zurückgegangen. Der Abstand ist jetzt so groß wie seit den späten 1980er-Jahren nicht mehr. Aufgrund der Ausweitung der europäischen Peripherieländer-Spreads (insbesondere der italienischen) hat dies aber weniger Auswirkungen auf unsere Long-Position in US-Staatsanleihen gegenüber Euroraum-Staatsanleihen, als die jüngsten Marktbewegungen vermuten lassen.
Weiter untergewichtet sind Emerging-Market-Fremdwährungsanleihen und Rohstoffe. Die Emerging-Market-Spreads haben sich ausgeweitet, die Zinsstrukturkurven für Lokalwährungs-anleihen sind aufgrund höherer Wachstums- und Inflationserwartungen sowie schwächerer Währungen steiler geworden. Allerdings sind die Spreads aufgrund des zuletzt starken An-stiegs der US-Staatsanleiherenditen nur moderat gestiegen. Betrachtet man ausschließlich die Spreads und nicht den Carry, sind wir in dieser Strategie annähernd neutral positioniert. Ange-sichts der Risiken höherer US-Renditen für die Emerging Markets, des stärkeren US-Dollars und möglichem Protektionismus haben wir die Position aber nicht geschlossen.
