Das geplante Rettungspaket für Euroland, welches aus EUR 250 Mrd. von Seiten des Internationalen Währungsfonds und EUR 550 Mrd. aus Mitteln der EU-Mitgliedsstaaten besteht, deckt rund 65% der Finanzbedürfnisse der "PIIGS-Staaten" (Portugal, Irland, Italien, Griechenland und Spanien) für 2010 und 2011 ab. Somit sollte es vom Umfang her auch für sehr schwierige Zeiten ausreichend sein. Allerdings haben noch nicht alle Länderparlamente die Zustimmung geben. Es besteht das Risiko, dass der Nachrichtenfluss wie beim Griechenlandpaket bis zur endgültigen Verabschiedung weiterhin für Unsicherheit und hohe Volatilität sorgen wird. Wir rechnen jedoch fest damit, dass das Rettungspaket wie geplant umgesetzt wird, zumal Deutschland das Paket bereits durch Parlament und Oberhaus "durchgepaukt" hat. Am schnellsten konnte die EZB reagieren. Ihr Entscheid, ausgewählte Anleihen der unter Druck gekommenen Staaten zu kaufen, war richtig und für die Finanzmärkte wichtig, auch wenn dadurch bisherige Tabus angetastet wurden.
Die Ansicht, dass Euroland auseinanderbrechen muss, wird vor allem von amerikanischen Investoren vertreten. Wir teilen diesen Pessimismus nicht. Schon bei der Schaffung des einheitlichen Währungsraumes war der politische Wille stärker als die ökonomische Vernunft. Der Wille, am Euro festzuhalten und einen hohen ökonomischen Preis dafür zu zahlen, ist immer noch vorherrschend. Das Risiko, dass die Währungsunion in den nächsten drei Jahren auseinander fällt, ist sehr klein.
Die Fokussierung auf die Schuldenproblematik der PIIGS-Staaten hat den Euro deutlich geschwächt und die Renditen zwischen Anleihen von Staaten mit der besten und mit als ungenügend eingestufter Schuldnerqualität weiter auseinanderdriften lassen. Die Anleihen von Körperschaften mit einem AAA-Rating sind noch teurer geworden. 10-jährige deutsche Staatsanleihen bieten zum Berichtszeitpunkt gerade einmal noch 2,55% Zins pro Jahr. Damit bieten sie kaum mehr Schutz vor steigender Inflation. Kurzfristig ist dieser auch nicht nötig, da die Gefahr von Deflation weitaus größer ist als jene von Inflation. Bei einem Zeithorizont von mehr als vier Jahren ist die Inflationsgefahr jedoch hoch.
Viele Firmen sind derzeit kreditwürdiger als Nationalstaaten. Trotzdem hat das Segment der Unternehmensanleihen massiv unter den Ereignissen gelitten. Der Markt für Neuemissionen kam praktisch zum Erliegen, und die Differenz zwischen An- und Verkaufskursen weitete sich massiv aus. Wir bleiben gegenüber Firmenanleihen konstruktiv eingestellt, warten aber mit Zukäufen ab, bis sich der Primärmarkt und die Preisstellung normalisiert haben.
Der Optimismus der Anleger, welcher auf Grund der Erwartung einer kräftigen, V-ähnlichen Wirtschaftserholung und überraschend positiver Gewinnmeldungen der Unternehmen im April noch vorherrschte, ist mit der intensivierten Auseinandersetzung mit der Problematik der Staatsverschuldung einem ausgeprägten Pessimismus gewichen. Grafik 1 zeigt den Verlauf des MSCI Weltaktien- und unseres Risikoappetitindexes. Dieser weist per 28. Mai einen Wert von -0,81 aus. Er befindet sich damit eindeutig im Panikbereich.
Grafik 1: MSCI Welt in CHF und Risikoappetit
Während wir nicht in Abrede stellen, dass viele Ängste der Anleger ihre Berechtigung haben, bleiben wir gegenüber Aktien dennoch positiv eingestellt. Aktien sind nach wie vor relativ günstig. Basierend auf IBES-Gewinnprognosen errechnet unser Modell für den Weltaktienindex eine Unterbewertung von 20%. Wir bleiben deshalb in Aktien übergewichtet. Innerhalb dieser Anlagekategorie reduzieren wir das Übergewicht in Japan zu Gunsten der stark zurückgekommenen Emerging Markets. Small Caps werden weiterhin gegenüber den Large Caps und Substanztitel (Value) gegenüber Wachstumstiteln (Growth) favorisiert. Wir bevorzugen die zyklischen Bereiche wie Kapitalgüter, Energie, IT und Medien zu Lasten der defensiveren Unternehmen aus dem Versorgungs- und Telekommunikationssektor.
Erdöl dürfte sich aufgrund des fortgesetzten Wirtschaftsaufschwungs und der Ölkatastrophe im Golf von Mexiko weiter verteuern. Wir reduzieren deshalb das Untergewicht in Rohstoffen. Bei den Währungen halten wir ein Untergewicht in EUR und JPY zu Gunsten von GBP, AUD, NZD und SEK.
